原标题：新版《收费公路管理条例》或将提升高速公路REITs估值——深圳市投资基金同业公会宣传栏
A股股票市场普遍下跌，债券市场保持平稳，REITs市场稳中有升。本周28只公募REITs涨多跌少， 其中涨幅最大的是盐田港REIT（周涨幅1.49%），跌幅最大的是博时蛇口REIT（周跌幅-1.5%）。前一周REITs市场总成交金额为13.41亿元，本周REITs市场成交总金额为13.42亿元，成交金额基本未变。
产权类项目2023年分派率预测值区间范围小幅上移，特许经营权类项目2023年分派率预测值区间范围有所扩大：以当前最新市值（截至2023年9月15日）计算，产权类项目2023年分派率预测值位于3.58%-8.13%之间，若将鹏华深圳能源REIT剔除掉，产权类REITs的年度分派率预测值区间为3.58%-5.02%；特许经营权类项目2023年分派率预测值位于7.09%-10.83%之间。
“市场无风险利率”小幅上升，港元HIBOR利率有所上升：中债1年期和10年期国债，中债1年期城投债（AAA评级）收益率本周小幅上升。截止9月15日，中债1年期的AAA和AA+城投债的收益率分别为2.5943%和2.7102%，分别相比前一周环比上升0.0396%和环比下降0.004%。高等级城投债收益率本周呈现上升趋势，对REITs基金市场的价格整体影响偏负面。
截止9月15日，港元HIBOR的3M和12M年化收益率分别为5.0019%和5.4054%，相比前一周有所上升。
交通运输部分别于2013 年、2015年和2018年起草了三版《收费公路管理条例（修订）》，2021年、2023年交通运输部的立法计划将“一法两条例”列为年内完成部内工作或者公布的立法项目。收费公路管理条例的修订工作已历经多年研究，考虑到2025年前后高速公路或将迎来首批到期潮，高速公路的还本付息压力或将更加凸显，我们推测新版《收费公路管理条例》或将在未来几年内尽快颁布。
参考2018年修订稿内容，主要聚焦收费年限、“统借统还”、养护管理收费、收费标准动态评估等方面。这中间还包括经营性公路经营期限可以超过30年。
1）“经营性公路项目经营期限，按照收回投资并有合理回报的原则确定，一般不允许超出 30 年，对于投资规模大、回报周期长的收费公路，可以超过 30 年。实施收费高速公路改扩建工程，增加高速公路车道数量，可重新核定偿债期限或者经营期限”。
目前我国高速公路偿债、养护管理等成本持续增长，收费标准基本延续上世纪九十年代水平，2013年起全国高速公路通行费收入难以覆盖还本付息支出，收支缺口呈逐年扩大趋势，若到期停止收费将导致债务悬空。截至 2021 年，全国收费公路通行费收入为6,232 亿元，经营支出为 12,279 亿元，收支缺口为 6,047 亿元，呈现逐年扩大趋势。
2）完善政府收费公路“统借统还”制度。“省、自治区、直辖市人民政府对本行政区域内偿债期届满的政府收费高速公路、经营期届满由政府收回的高速公路以及处于偿债期的政府收费高速公路实行统一管理，由省、自治区、直辖市人民政府统一举借债务，统一收费机制，统筹偿债来源，统一支出安排。”
按照现行《收费公路管理条例》，若尚未偿清贷款的高速公路到期后停止收费，或将导致未偿清贷款难以偿还。因此，我们大家都认为需要通过修订《收费公路管理条例》以逐步优化、调整相关制度安排以有效防范和化解有几率发生的区域性系统性金融风险。
3）建立养护管理收费制度。“省、自治区、直辖市人民政府行政区域内所有政府收费高速公路债务偿清的，按照满足基本养护、管理支出需求和保障通行效率的原则，重新核定收费标准，实行养护管理收费。”
全国高速公路网络逐渐完备，未来养护任务越来越重，保障养护和运营管理资金成为一定要解决的现实问题。当前燃油税难以满足普通公路养护资金需求，对应缺口或在 1500 亿左右，约有 40%的普通公路路况处于中差水平，难以用于保障高速公路的养护管理需求。
全国高速公路运营管理支出同样持续增长，最重要的包含交通管理、监控、收费管理等相关支出，单位里程运营管理支出东部明显高于中西部。
目前已发行的7只高速公路REITs中，按照原定特许经营权的运营期限，沪杭甬REIT所持有的高速公路剩余运营期限最短，只剩8年左右。若高速公路能通过改扩建方式延长收费年限，则对高速公路REITs的中长期估值会产生较大的提升。
由于新建收费公路项目按现行收费标准和收费期限难以获得投资回报，导致社会资本投资意愿不强，部分已纳入 PPP 项目库的建设项目难以落地。当前河南省部分高速公路 PPP 项目运营期已暂定为 40 年。例如，河南省兰考至沈丘高速公路兰考至太康段 PPP 项目运营期（含收费期）暂定为 40 年，最终以有关部门的批复或签订的协议为准；河南省固始至豫皖省界高速公路 PPP 项目建设期为 3 年，收费期为 40 年（自项目收费许可颁布之日起计）。
我们假定一条 100km 高速公路将进行“四车道改八车道”的改扩建项目，原收费年限将于2025年到期，2023-2025年为三年建设期，2026年改扩建完成后开始按照20、25、30、40和50年不同的经营期限延长进行直线法折旧，人工、维修等另外的成本参考现有高速公路上市公司成本情况，假设每年为 3.0 亿元；收入方面，假设四车道情况下日均车流量为2.5万辆/天，假设改扩建完后八车道情况下经过5年时间车流量爬坡至6万辆/天后保持稳定。在折现率 5%、单公里造价1.0亿元/公里的情况下，改扩建经营年限由30年延长至40年时，该改扩建项目净现值将增加24.4亿元。在折现率6%、单公里造价1.0亿元/公里的情况下，改扩建经营年限由 30 年延长至 40 年时，该改扩建项目净现值将增加 18.7 亿元。
本周28只公募REITs涨多跌少，其中涨幅最大的是盐田港REIT（周涨幅1.49%），本周成交总金额为3513.17万元，相比前一周环比上升20.07%。
9月14日，深圳市发展和改革委员会印发了《关于支持深圳市基础设施领域不动产投资投资基金（REITs）高质量发展的若干措施》，对于基础资产全部位于深圳市的盐田港REIT来说，该通知的发布对于该REIT的后续发展会产生较大的利好，且随着我们国家进出口贸易的逐步企稳，市场投资者开始对于港口仓储类基础设施的盈利能力产生较积极的预期。
其中跌幅最大的是博时蛇口REIT（周跌幅-1.50%），本周成交总金额为2253.42万元，相比前一周环比上升了11.74%。本周大宗交易市场，博时蛇口REIT成交总金额为10,909.84万元，成交均价为2.351元，有较为显著的折价，表明有部分机构投资的人需要抛售该REIT以回笼资金，从而导致本周博时蛇口REIT跌幅具市场首位。
以当前最新市值（截至2023年9月15日）计算，产权类项目2023年分派率预测值位于3.58%-8.13%之间，若将鹏华深圳能源REIT剔除掉，产权类REITs的年度分派率预测值区间为3.58%-5.02%；特许经营权类项目2023年分派率预测值位于7.09%-10.83%之间。
特许经营权类REITs的年度分派率预测值区间总体跨度偏大，剔除掉当年收益率计算期间不同的因素之外，反映出市场各方对于不同特许经营权资产的盈利前景、改扩建投资额预期、可运营期限预期及到期后如何处理等事项产生较大的分歧，但也为投资者创造了更多的交易机会和策略。
注：1、本表所列示数据是根据作者所写文章《深度解析特许经营权REITs的本金和利息》中对特许经营权REITs本金摊销和利息收益的计算方法而得。
根据已公布的各只REITs基金的2023年中期报告的情况，我们可得出其现时分红收益率预期值，具体数值如下所示：
根据已公布的报告资料，再结合宏观政策、区域政治经济、运营管理能力和市场环境变化等多重因素，我们分别对部分REITs基金的可供分配金额分季度进行了变化趋势的预测，具体情况如下表所示：
二级市场上各类投资机构在设定其最低收益率标准的过程中，一方面要参考央行的货币政策、国债收益率等数据，另一方面要参考“市场无风险利率”水平，比如AAA或AA+的城投债收益率。
我们选取从2022年1月初到2023年9月15日期间的中债1年期和10年期国债收益率曲线年期城投债（AAA和AA+评级）收益率曲线作为近期“市场无风险利率”的参考曲线，并选取港元HIBOR的3M和12M收益率曲线以反映因美联储持续加息给国内投资者所带来的香港市场金融产品投资的收益情况，如下图所示：
从图1可见，中债1年期和10年期国债，中债1年期城投债（AAA评级）收益率本周小幅上升。截止9月15日，中债1年期的AAA和AA+城投债的收益率分别为2.5943%和2.7102%，分别相比前一周环比上升0.0396%和环比下降0.004%。高等级城投债收益率本周呈现上升趋势，对REITs基金市场的价格整体影响偏负面。
截止9月15日，港元HIBOR的3M和12M年化收益率分别为5.0019%和5.4054%，相比前一周有所上升。
从图2可见，28只公募REITs的年化分派率预测值都高于1年期AAA城投债的收益率。公募REITs的年化分派率预测值与AAA城投债收益率差额区间为0.98% — 8.23%，与AA+城投债收益率差额区间为0.87% —8.11%.，相比前一周的收益率差额区间范围有所扩大。
本周市场上无REITs基金发布收益分配公告，故本周基本不存在二级市场投资者搏REITs分红收益事项。
（1）9月14,日，深圳市发展和改革委员会关于印发《关于支持深圳市基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）高质量发展的若干措施》的通知，其中部分内容包括：
“三、创新基础设施REITs投融资体系。支持金融机构创新“REITs+”组合融资工具，通过设立Pre-REITs基金、发行资产证券化产品等方式提供低成本、全周期投融资服务。支持政府投资重大基础设施项目以发行基础设施REITs为导向编制投融资方案，探索财政投入资金的退出路径。鼓励原始权益人将基础设施REITs回收资金优先用于本市项目建设，并孵化培育为基础设施REITs后期扩募标的资产。”
我们分别选取了沪深300，创业板指，科创50、恒生指数、基金指数、中证转债、公司债指、国债指数作为比较指数，以2021年9月30日为基准日期分别对上述比较指数进行调整。截止2023年9月15日，各个指数走势图如下所示：
由上图表可见，中证REITs指数本周上涨0.02% ，增强型REITs指数本周上涨0.03%，成交量与上周持平，本周REITs市场日均换手率位于0.64%—0.85%之间，市场交投活跃度基本未变。
本周公募REITs市场周度表现整体好于股票、基金和转债指数。本周高等级城投债和国债的收益率呈现出小幅上升，公募REITs的年化分派率预测值与1年期AAA城投债收益率差额区间下限已达到0.98%（即北京保障房REIT），相比上一周的收益率差额有所减小，导致公募REITs的分派率吸引力有所减小，投资的人要通过二级市场的资本利得来平衡收益。
本周公募REITs市场周一呈现较大幅度上涨，中证REITs指数周一上涨0.61%，然后在接下来的四个交易日内，连续微跌，最终以微涨结束本周行情。市场中有17只公募REITs周度上涨，11只公募REITs周度下跌，与上周涨跌数量相同。表明本周公募REITs市场仍旧是以存量资金交易和做市商做市为主，未有明显的增量资金进场。
短期内，投资者可密切关注市场无风险利率的变化，尾部区域城投债的信用风险，中央政府颁布的一系列稳增长提信心的政策预期实现情况，整体经济复苏节奏和各区域经济产业发展状况给REITs基金所带来的收益增长预期的调整，以及公募REITs市场的估值定价体系的市场化改革进度，进而寻找一些投资交易机会。
中期维度方面，REITs的证券交易市场价格走势整体优于股票。市场的中长期赚钱效应正在慢慢恢复，虽然投资机构的资产配置需求较强，但近期的市场波动幅度加大，也让REITs市场的景气度有所削弱，不过随着经济复苏的预期逐步实现和估值定价体系的市场化改革，公募REITs基金的配置价值将有所提升。
市场有风险，基金亦有风险，投资需谨慎。REITs指数特此提醒广大投资者正确认识互助基金所存在的风险，慎重考虑、谨慎决策，选择与自身风险承担接受的能力相匹配的产品。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，REITs指数对这一些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的分析不会发生任何变更。本报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。